淮矿转债733985上市定位与申购价值分析

　　淮矿转债(110065)对应正股淮北矿业(600985)，转股价格：9.93元，信用评级：AAA，申购代码：733985，申购时间：12月23日。

　　条款分析：高评级、债底保护性好、平价也高，申购安全垫较好

　　淮矿转债的票面利率分别为0.2%，0.5%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%，到期赎回价为106元(含最后一期年度利息)，期限为6年，面值对应的YTM为1.80%;债项/主体评级为AAA/AAA(中诚信)，以上清所 6 年期 AAA中短期票据到期收益率3.81%(2019/12/18)作为贴现率估算，债底价值为87.52元，债底保护性较好。下修条款为[20/30，85%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]。当前股价9.95元，对应平价100.20元。综合看，该券申购安全垫较好。

　　正股基本面分析

　　淮北矿业主营业务为煤炭采掘、洗选加工销售、煤化工产品的生产、销售等业务，公司拥有煤炭生产矿井 17 对，生产能力 3465 万吨/年;动力煤选煤厂 5座，入洗能力 1020 万吨/年;炼焦煤选煤厂 4 座，入洗能力 2900 万吨/年;焦炭生产能力 440 万吨/年，甲醇生产能力 40 万吨/年。淮北矿业所处的淮北矿区是 13 个国家亿吨级大型煤炭基地之一的两淮煤炭基地的重要组成部分。

　　淮北矿业集团是安徽三大煤企之一，公司业务以煤电一体化、煤盐化工、现代物流等为主。近期营收增速有所下滑，公司 2016、2017、2018、2019Q3 营收分别为 8.36、9.57、546.87、462.52 亿元，2018 年与 2017 年相比营收增幅很大，同比增速分别为-7.55%、14.43%、9.58%、-4.90%，2019Q3 营收增速有所下降。

　　公司归母净利润总体呈上升态势。淮北矿业 2016、2017、2018、2019Q3 分别实现归母净利润 0.90、1.19、35.49、28.33 亿元，同比增速分别-22.51%、32.01%、23.08%、14.51%。

　　从三费率看，公司成本管理能力提升。2016、2017、2018、2019Q3 年公司销售费率分别为 6.66 %、6.14%、0.51 %、0.46%，呈现下降趋势，管理费率分别为 19.32%、17.15%、8.67%、6.46%，呈下降趋势。公司管理费用率较高，主要系公司经营业绩上升，职工薪酬等支出较多所致。公司财务费用主要包括利息支出、利息收入、汇兑损益及银行手续费等，财务费率为 1.68%、0.83%、2.54%、1.85%。公司财务费用率呈下降趋势，主要原因系有息负债减少所致。

　　从资产负债情况来看，公司的资产负债率近年大幅上升。2017 年以前，公司的资产负债率一直保持在比较低的水平，一直稳定在 40%以下。2018 年公司的资产负债率大幅度上升值 65.58%，增长了 41.82 个百分点，2019 年第三季度资产负债率为 65.58%，负债率有所下降，但是幅度不明显。按流动性划分， 其负债率的大幅上升主要来源于非流动负债的增加，2017 年公司的非流动负债债占比为 6.57%，2018 年迅速上升至 20.82%，2019 年第三季度继续上升至28.80%。

　　偿债能力看，公司近年偿债能力有所下滑。从流动比率和速动比率来看，2017 年以前，公司一直保持了较高的流动比率和速动比率，2017 年的流动比率为2.00，速动比率为 1.87。2018 年由于公司负债规模急剧扩张，流动比率和速动比率快速下降，分别下降至 0.40 和 0.35。

　　公司的运营能力有所提升。2017 年以前，公司的存货周转率一直较低，稳定在8 次附近，应收账款周转率也保持在比较低的位置，且有所下降，至 2016 年达到最低值 4.58。2018 年，公司的存货周转率和营收账款周转率均有大幅提升，存货周转率达到 54.34，应收账款周转率达到 83.91，而后在 2019 年第三季度有所回调。

　　上市定位与申购价值分析

　　淮矿正股当前股价为9.95元，对应平价为100.20元，可参考相近规模、相同评级的国贸(平价98.92元，平价溢价率15.05%)、环境(106.32， 13.05%)。我们认为：1、该券评级高、规模大，且周期品种较为适合当前的股市节奏，预计筹码需求旺盛;2、公司作为行业龙头之一，周期板块的集体反弹可能为其带来一定β效应;3、该券是近期发行的优质标的之一，预计上市定位不低，难有捡便宜货的机会。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在14%附近，对应价格114元左右，建议一级市场积极参与。