五粮液(000858)营销改革执行落地 第八代普五开启新篇章

　　投资要点

　　事件：公司召开2018年度股东大会，我们对会议重点内容解读如下。

　　渠道：改革向纵深推进，更加规范化、专业化，控盘分利系统导入在即。在渠道改革方面，公司围绕扁平化方向和控盘分利系统，重点在经销商和终端层面作出如下变革：1、经销商层面，转变观念+优化结构：过去大流通、大批发观念不利于和消费者搭建互动平台，现在要转变经销商观念从而厂商共同完成核心网络的构建;同时，通过终端扫码系统绑定终端，根据终端的选择来优化经销商结构。2、终端层面，专卖店方面核心为扫除盲区市场，提升专卖店形象;社会化终端方面核心为择优筛选和一一绑定，目前已建立了2万多家终端的信息;连锁卖场核心为构建平台和优化考核，将30多家服务于各大卖场的经销商形成KA供应链公司;电商方面核心为拥抱并形成差异化竞争，对B2B平台要规范其亏本销售博取眼球的行为，对B2C平台要提升合作层次。3、新型团购层面，建立高端团购客户的拜访机制，在上海等代表市场建立互动平台。我们认为，以上变革的核心宗旨均在于让渠道更加规范，加强与消费者的互动，同时为第八代上市时全面导入控盘分利系统做好准备。对于控盘分利系统而言，其最大难点在于经销商和终端的配合度，公司明确控盘分利系统将精准识别经销商应有的体量，而不配合的经销商将会出局。控盘分利分的是二次收益、增值收益，对经销商是顺价销售的价差，对消费者是开瓶后的惊喜，对终端是新会员注册后的惊喜，因此在规范精准的制度与论功行赏的激励下，我们看好控盘分利将为公司营销体系转型注入活力，形成以消费者为核心的数字化闭环，为升级版普五上市做好渠道管理。

　　品牌、产品：品牌加减法同步推进，第八代普五接受度良好。公司坚持主品牌“1+3”的规划布局和系列酒“4+4”的品牌战略，一方面做加法，推出超高端501产品作为五粮液的顶级产品和价值标杆，同时在普五和501之间的占位产品已经在谋划布局，对于腰部次高端产品将通过开发新品或并购的方式完成补位。另一方面做减法，这也是当前主要工作，今年3、4月份对2017年以来进行的品牌清理工作进行了集中收尾，今后仍将大力推进，下一步五粮系的品牌要从800个缩减到45个，条码数将从3500个所见到350个，其目的就是为了保护五粮系主品牌，清理透支主品牌的系列产品。产品方面，公司股东大会指出5月21号第七代五粮液将正式下线，第八代将上线，新品将于6月份上市。第八代五粮液出厂价将定为889元左右，同比提升约13%，同时新品新品品质更好、风格更加凸显，消费者给予高度评价，因此经销商也乐于接受出厂价提升。公司将确保五月底全国经销商、专卖店能够到货上架，届时将展开大力度广告宣传工作，包括下一步费用投入也将逐步从渠道转向对消费者培育上来。我们认为公司品牌聚焦思路清晰，随着品牌势能进一步提升，普五价格体系亦持续回升，目前批价已升至870元以上，下半年新品顺价销售值得期待，我们看好量价齐升带动公司全年收入实现25%增长的目标规划。

　　营销改革加快推进，估值仍待提升。自2017年李董事长履新后，“二次创业”理念深入人心，公司价格策略、渠道体系以及管理机制均在逐步改善，今年6月提价策略的部署明显趋于精细化，反映内部营销改革正在加快进行，经销商信心明显增强，随着控盘分利模式的稳步实施，我们认为下半年普五提价有望在渠道端逐步落地。五粮液品牌优势突出，我们预计2019年公司高端酒发货量有望达到2.3万吨，对应收入有望继续实现高增。我们认为随着改革效果逐步体现，茅五龙头之间的估值折价有望逐步缩小，我们持续重点推荐。

　　投资建议：维持“买入”评级。我们预计公司2019-2021年营业收入分别为500/590/688亿元，同比增长25%/18%/17%;净利润分别为173/207/244亿元，同比增长29%/20%/18%，对应EPS分别为4.46/5.33/6.28元

　　风险提示：三公消费限制力度加大、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。