天顺风能（002531）：风塔龙头中报靓丽，单吨毛利显著提升

　　天顺风能：风塔龙头中报靓丽，单吨毛利显著提升

　　类别：公司研究 机构：上海证券有限责任公司 研究员：洪麟翔 日期：2019-09-24

　　Q2业绩高增速，盈利能力环比改善，费用率优化

　　2019年二季度公司实现营业总收入16.36亿元，同比增长66.26%，环比增长94.30%;实现归母净利润2.47亿元，同比增长55.35%，环比增长183.91%。二季度公司盈利能力环比上升明显，二季度公司整体毛利率28.98%，环比上升3.39个百分点，主要考虑为公司风塔业务毛利率环比改善，及毛利率较高的叶片及发电业务大幅增长所致。二季度公司整体费用率10.78%，较一季度下降4.3个百分点，其中销售/管理/财务费用率分别为5.75%/2.22%/2.81%。

　　风塔销量稳步增长，单吨毛利显著提升

　　公司主营产品风力发电塔架处于全球领航地位，主要客户为Vestas、GE、SGRE、金风科技、远景等全球领先风电整机厂商以及国内各大电力集团。2019年上半年风电行业景气度回升，全国新增装机容量9.09GW，同比增长14.5%;全国风电发电量2，145亿千瓦时，同比增长11.5%;全国平均风电利用率95.3%，平均弃风率4.7%，弃风率同比下降4.0个百分点。

　　受益于行业回暖，公司风塔等产品产销两旺。2019年上半年，公司风塔及相关产品生产量22.24万吨，同比增加43.39%;销售量20.38万吨，同比增加21.74%。业务毛利率20.48%，下滑0.2个百分点。上半年公司风塔单吨收入9198元，同比上涨17.23%;单吨毛利1884元，同比大幅提升16.09%。由于风塔的价格通常采用成本加成法来决定，受上游钢材价格波动明显，且由于交付节点与钢材采购节点的错位，因此钢材价格变化对售价的影响具有一定的滞后性。中国钢铁协会数据显示，中厚板价格自2018Q3触及4500元/吨的短期高点后加速回落。2019年上半年虽有小幅抬升，但均价较去年上半年下滑约7%。因此公司风塔单吨毛利有所回升。公司现有风塔产能约48万吨，山东鄄城新建产能10万吨，预计将于今年底完工投产。

　　风电叶片迎量利齐升，发电业务利润高速增长

　　2018年，公司自建的常熟天顺叶片工厂顺利投产。公司风电叶片业务坚持“双海战略”，加强在风电大型叶片制造、风电大型模具制造、风电叶片运维服务领域的布局和影响力。2019年上半年，公司风电叶片业务实现营业收入2.53亿元，同比大幅增长341.28%;业务毛利率29.42%，同比增长3.35个百分点，主要是由于上半年行业需求回暖，叠加风电设备大型化的长期趋势，国内大型风电叶片的供应出现了一定程度的紧缺。

　　公司在风电场开发领域取得较大进展。2019年上半年公司发电业务板块上网电量5.68亿千瓦时，实现销售收入2.78亿元，销售收入同比增长78.84%。发电业务毛利率高达71.57%，同比增长4.55个百分点。截至8月26日，公司2019年新增并网容量为215MW，累计并网容量680MW，在手已核准项目199.4MW，后续业绩增量可期。

　　盈利预测与估值

　　我们预计公司2019、2020和2021年营业收入分别为52.69亿元、66.10亿元和79.38亿元，增速分别为42.34%、25.44%和20.09%;归属于母公司股东净利润分别为7.47亿元、10.37亿元和13.23亿元，增速分别为58.96%、38.96%和27.57%;全面摊薄每股EPS分别为0.42元、0.58元和0.74元，对应PE为14.89倍、10.72倍和8.40倍。三北解禁、下游抢装，风电行业复苏;受益于此，公司主要产品量价齐升，风塔、叶片、发电三大业务齐头并进，我们看好公司未来成长性。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

　　风险提示

　　风电需求复苏不达预期，上游钢材等原材料价格波动超预期，新增产能释放不及预期等，海外贸易不确定性。