万里转债370591打新价值分析
周五(10月11日)万里转债进行申购,申购代码370591,发行规模1.80 亿元,债项评级为A+级;纯债价值(债底)80.89元左右,债券转股价格6.92 元,正股价6.24(截至 2019年10月10日收盘)。
条款分析:债底保护性不强、平价低、申购安全垫较薄
万里转债的票面利率分别为0.8%,1.5%,2.0%,3.0%,3.5%,4%,到期赎回价为122元(含最后一期年度利息),期限为6年,面值对应的YTM为5.02%;债项/主体评级为A+/A+(中诚信),以上清所 6 年期 A+中短期票据到期收益率8.72%(2019/10/8)作为贴现率估算,债底价值为81.89元,债底保护性不强。下修条款为[15/30,85%],有条件赎回条款 [15/30,130%],有条件回售条款[30,70%,面值+当期应计利息]。当前股价6.14元,对应平价88.73元。综合看,该券债底保护性不强、评级低、平价也不理想,申购安全垫较薄。
正股基本面分析
万里马的前身是2002年设立的广东万里马投资实业有限公司,2014年变更为广东万里马实业股份公司并在2017年上市。公司主要从事皮具产品的研发设计、生产制造、品牌运营及市场销售等业务。2018年,公司经营范围向基础电信业务、增值电信业务拓展。
万里马采取ODM的模式,为国际知名企业生产手袋等产品。2019年上半年,公司初步形成了三个自有品牌加多个代理品牌的“3+N”多品牌格局,包括“千里马”、“SAINT JACK”、“COOME”,并通过在2018年对新零售电商公司超琦电商的收购,获得多个世界知名品牌的合作项目。
核心业务营收持续增长,专注发展国内市场。鞋品与手袋是公司主要核心业务,2014年到2018年,鞋品的营业收入从1.7亿元增加到4.4亿元,CAGR达26.94%,其营收占比也从36.29%上升至63.67%,2019年上半年,鞋品营收2.17亿元,同比增长21.56%。在地区营收方面,2014年到2018年,公司在国内市场的营收分别从4.36亿元上升到6.83亿元,CAGR约为11.87%,国内市场营收占比从93.01%扩展到98.44%。
公司营业收入、净利润持续上升,营收增速有所放缓。2014年到2018年,公司营收、归母净利润持续上升,分别从4.69亿元、0.26亿元上升到6.93亿元、0.38亿元,CAGR分别为10.25%、9.95%。但其增速有所放缓,2015年到2017年,公司营收增速从23.73%下滑到0.38%,尽管2018年有所回暖,增速达14.77%,但2019年上半年,其营收增速仍旧出现下滑迹象,为13.57%。归母净利润方面,2014年到2019年上半年,公司归母净利润增速波动向上,从-10.02%上升至5.21%,增加了15个百分点。
公司盈利能力有下滑趋势。2016、2017、2018、2019H1公司毛利率分别为28.85%、30.46%、33.54%、29.40%,较2018年有下降趋势。2016、2017、2018、2019H1年公司净利率分别为6.15%、6.18%、6.16%、4.31%,整体而言盈利能力有所减弱。
从三费费率看,公司成本管控能力不断改善。2014年到2019年上半年,公司销售费率、管理费率呈现下降趋势,分别从14.83%、6.23%下降至13.17%、4.08%,财务费率有轻微上升的趋势,2014年到2019年上半年,其费率分别2.51%、1.54%、1.26%、1.0%、1.77%、2.81%。
公司杠杆率降低,资产流动性有所下降。公司2016、2017、2018、2019H1资产负债率分别为60.49%、55.21%、52.91%、55.09%,呈缓慢降低趋势。从资产构成来看,流动资产占比和非流动资产占比近年未有较大变动,从流动资产构成来看,流动性较强的货币资金占总资产比例近三年波动较大,2019年H1货币资金同比下降37.21pct;流动性偏差的应收账款占比有明显上升趋势,2019年H1应收账款同比上升77.15pct,整体而言公司资产的流动性略下降。
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