12月可转债新股申购指南:淮矿转债733985打新价值分析
淮矿转债今日申购,正股淮北矿业,主营爆破技术服务,煤化工产品的生产与销售,安徽省国资控股,占比75%。当前市值220亿,市盈率5.84,市净率1.2。
AAA级债,六年本息合计111,发行规模27.58亿,票息较低。
现价比转股价102.22%,预估上市中签率20%。
可转债投资价值分析
公司本期可转债发行规模为27.57亿元,发行期限6年。初始转股价为9.93元,按初始转股价计算,共可转换为2.78亿股淮北矿业A股股票。转债全部转股对公司A股总股本的稀释率为12.78%,对流通股(非限售)的稀释率为50.24%,对流通股稀释率较高。转股期从2020年6月29日起至可转债到期日(2025年12月22日)结束。
利率条款来看,可转债6年票面利率分别为0.2%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%,略低于近期发行的可转债平均票面利率水平;到期赎回价格为106元,补偿利率也略低于市场平均水平。综合来看该利率条款偏低。
信用评级来看,中诚信对主体与债项分别给予AAA、AAA的评级。增信方面,本次可转债无担保。
就转债的附加条款来看,1)转股价修正条款方面,在本次发行的可转换公司债券存续期内,当公司股票在任意连续30个交易日中至少有20交易日的收盘价低于当期转股价格的85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。与市场平均水平相比较为严格。
2)有条件赎回条款方面,在本次发行的可转换公司债券转股期内,如果公司A股股票连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价不低于当期转股价格的130%(含130%),或本次发行的可转换公司债券未转股余额不足人民币3,000万元时,公司有权按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。有条件赎回条款与现存转债基本一致。
3)条件回售条款方面,在本次发行的可转换公司债券最后2个计息年度,如果公司股票在任何连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时,可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。也属于常规设置。
综合来看,公司本次发行的可转债利率水平与市场常规条款相比偏低,附加条款中下修条款较为严格。公司发行公告日(12月18日)收盘价为9.95元,对应平价为100.20元。本次发行的淮矿转债评级为AAA、期限为6年,12月18日6年期AAA级中债企业债YTM为3.85%、中证公司债YTM为3.8492%,综合以上本文取YTM为3.85%,测算转债纯债价值为88.83元,债底保护较好。
正股基本面:位处华东腹地的煤炭企业,地理位置占据优势
淮北矿业控股股份有限公司实际控制人为安徽省国资委,原名为安徽雷鸣科化股份有限公司,于2004年在上交所挂牌上市。2018年1月,公司及其全资子公司湖南雷鸣西部民爆有限公司以现金支付和发行股份的方式对淮矿股份的股权进行收购,公司的主营业务也由之前的民爆转换为煤炭和焦化产品的生产与销售。同年9月母公司更换为现有名称。
产能方面,截至2018年末,公司拥有生产矿井17对,动力煤选煤厂5座,入洗能力达到1020万吨/年;炼焦煤选煤厂4座,入洗能力2,900万吨/年;煤炭核定产能3605万吨/年,焦炭核定产能440万吨/年。
从各类煤产品的收入结构来看,焦煤是公司的主要产品,毛利率接近50%。根据2018年年报披露的数据,焦煤在公司煤产品业务中占据最大比重,年销售收入达136.75亿元;其次为动力煤,销售收入达39.47元。而中煤和煤泥品种的销售收入占比较小。另外需要注意的是,各类产品中,销售占比最大的焦煤产品同时也有着最高的毛利率,达47.8%,2018年共实现毛利65.38亿元,在各类产品76.8亿元的毛利中占比高达85%。
煤化工品方面,公司的产品以焦炭为主。2018年,公司共生产焦炭380.22万吨,同比增长29.06%;销售焦炭386.41万吨,平均销售价格1936.59元/吨。同时,公司2018年还有约34万吨的甲醇产/销量。
资源方面,目前公司煤矿储量充足,品种齐全。截至2018年末,资源储量超过30亿吨,可采量约为13.6亿吨。分品种来看,目前公司的资源储备包括焦煤、肥煤、瘦煤、1/3焦煤、贫煤、气煤等,其中焦煤、肥煤、瘦煤等炼焦煤的储量约占公司煤炭总储量的70%以上。
地理位置和运输便捷是当前公司的主要核心优势。公司位于华东腹地,在地理位置上靠近长江三角区,而长江三角区的焦化、钢铁等煤炭下游产业均较为发达,这使得公司成为了华东地区主要的煤炭生产企业之一。同时,煤炭产品主要通过铁路渠道对外运输,而公司是铁路公司的大客户成员,拥有内部专用的铁道线路,在运输便捷性、运输成本方面都具有一定优势。
从行业供需格局来看,在焦煤方面,目前国内焦煤存量以稳为主。炼焦煤属稀缺资源,仅占煤炭总储量比重的20%-25%,主要分部在山西、安徽、山东、河北等地。2019年1-10月,全国炼焦烟煤累计产量9.6亿吨,同比增长5.2%;炼焦精煤累计产量3.9亿吨,同比增长3.9%。存量方面,目前国内焦煤存量以稳为主,一方面,由于开发历史长,大部分资源已被生产和在建矿井利用,尚未利用的资源较少,未来基本无增产潜力,面临后备资源储备不足的困境;另一方面,国内焦煤资源枯竭趋势有所加剧。
对外依存度持续上升,外煤定价影响力增强。另一个值得关注的是,近年来我国炼焦煤对外依存度总体呈现上行趋势,由2015年的9.5%攀升至15%。而动力煤对外依存度基本稳定在5%~7%之间,进口总量对外依存度稳定在7%~8%之间。这说明,在国内炼焦煤产量相对稳定的情况下,进口管制政策对动力煤影响更大,而对于炼焦煤进口的压制多数情况下是由于控制动力煤进口产生的附带结果,政策力度偏于宽松,从而外煤价格对国内定价的影响力在进一步增强。
价格方面,“内外价差+高库存”可能会挤压利润空间,2020年焦煤中枢可能小幅下移。我们预计2020年国内炼焦煤供需继续保持平稳,但受海外需求偏弱影响,焦煤内外价差较大,总库存处绝对高位,后续或挤压内矿利润空间,价格仍存在一定的下行空间。
动力煤方面,中长期的动力煤供给整体呈现温和扩张,并且确认未来供给增量主要源自内产释放而非外部增加。同时,出于对动力煤下游消费格局的变化以及电煤消费清洁替代和区域替代的整体考量,我们认为未来动力煤需求增长或将进入低速发展态势。
价格方面,考虑到2020年行业供需可能仍将延续宽松,高库存对短期价格形成压制,而市场化电价机制将对中长期价格形成压制,我们预计动力煤价格重心可能会进一步下移,但下行幅度有限。
在公司业绩方面,公司2019Q1-3共实现总营收462.52亿元,同比下滑4.9%,负增长幅度较2019H1的-11.75%出现改善。利润方面,公司2019Q1-3共实现归母净利润28.33亿元,较去年同期增长14.51%,增速较2018年全年23.08%的水平略有下滑。总体来看,公司2019Q3业绩符合市场预期。
在正股估值方面,目前公司的PE-TTM和PB-LF均处在近三年来的低位。
小结
总体来看,淮矿转债信用评级为AAA,发行规模大,打新收益确定性较高,一级市场机会建议积极参与。二级市场方面,建议密切跟踪焦煤、动力煤,以及焦炭等主要产品的价格变化情况。
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